场外指基与 ETF，暴涨中各有各的烦恼(EarlETF2024年10月15日文章)

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作者：EarlETF | 更新时间：2024-10-17 01:50:09

A股终于不再疯牛。这波疯牛，对许多基金产品，都可算是一个“压力测试”，许多的工具性问题，也暴露出来了。这里随便聊聊ETF 和场外指数基金的。场外指基的跟不足怎样赚了指数就赚钱？指数基金一直被认为是最理想的解决方法。但是在这波几天里面上涨超过...

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A股终于不再疯牛。

这波疯牛，对许多基金产品，都可算是一个“压力测试”，许多的工具性问题，也暴露出来了。

这里随便聊聊ETF 和场外指数基金的。

场外指基的跟不足

怎样赚了指数就赚钱？

指数基金一直被认为是最理想的解决方法。

但是在这波几天里面上涨超过 30%的疯牛行情中，许多基民突然也发现，指数基金与指数基金，还是很不一样的。

我拉了一下市面上所有跟踪沪深300 并被纳入海通证券基金分类的指数基金(不含指增)，一共包含三类：

场内交易的 ETF
ETF 的场外联接
传统场外指数基金

下表就是对他们在9 月 24 日至 10 月 8 日这最疯狂的六天时间里面净值涨幅的对比，作为参考沪深300指数同期上涨了 32.47%。

从下图你可以看到，场内的 ETF 应该还算“不辱使命”，以 32.25%的平均净值涨幅和 32.36%的中位值，总体跟进了沪深300 的上涨。

但是，股票 ETF 联接和复制股票指数型(也就是传统场外指数基金)，表现却有点拉胯，分别净值增长的平均值只有 29.47%和 29.66%，跑输不少。

一般而言，在上涨行情中，ETF 联接和传统指数基金跟不足指数是常态，因为一般仓位只能到 95%，有现金仓位的损耗(同理持续暴跌中会相对抗跌)。

如果按照 95%折扣和股票 ETF那段时间32.25%的净值收益率来才算，场外类指数基金理论上的净值收益率应该是 30.64%，但显然实际收益还低了 1 个点左右。

这里面，其实就是场外基金“微操”层面的一些细节拖累了。

“9·24”后几天，场外指数基金的申购非常凶猛，尤其是上交所交易故障的那天，许多没法买 ETF 的就直接上场外了。

但问题在于，你在 T0 日 15 点前申购，你就可以开始享受第二天的净值。但对基金经理而言，有些慢的要到 T+2 日才能拿到资金投资，即使效率高的公司 T+1 日早上能够拿到资金，但遇上近期大涨高开高走的话，基金经理是没有办法按照 T0 日的收盘价买入股票追踪指数的(对中小盘股居多的指数，更有涨停买不进的问题)。

所以，这就会造成申购资金的“摊薄”效应。

一般来说，规模越小的场外基金，“抗摊薄”的能力越弱。举个很简单的例子，其实在大涨几天，许多可能只有几亿规模的小基金，一下子涌入差不多规模的资金，如果基金经理手不够快或者对应的股票跳空太快，就会出现大幅的跑输情况。

下图是 9 月 24 日至 10 月 8 日，所有追踪沪深300 的场外指数基金规模与同期净值涨幅的散点图，请注意左下角那批“迷你基”，出现不少大幅跑输的，低于 28%的都不在少数。

当然，请注意，不是说规模大就一定“摊薄”效应低。毕竟摊薄一方面与原本的规模有关，另一方面与涌入的资金有关。当太多的资金都认为某个场外指数基金足够大而拼命申购，就会出现上图右下角孤零零的那个，明明原本规模不小，但估计因为太多涌入，也是跑输，比规模稍小的几个，要落后不少。

ETF 的涨不足

相比场外基金跟不足的问题，今次 ETF 暴露出来的问题，则是涨停板限制带来的“涨不足”。

目前除了跟踪创业板和科创板的指数 ETF 可以 20%涨跌停板，其实 ETF 都是 10%，哪怕是港股或者美股的。

这次国庆A股休息七天后就出现了问题。

国庆期间，港股交易四天，类似恒生科技之类的指数，都是 10%+的涨幅。但按照 A股的交易制度，A股上市追踪恒生科技指数的 ETF，当日只能上涨 10%。

也幸而当日港股迅速回落，所以这个涨停板限制的问题不明显。但随后的半导体指数，就出现指数上涨超过 10%，但跟踪的 ETF只能上涨 10%的问题。

在这波行情之前，我其实一直都挺纳闷，为什么会有人通过港股通去买香港追踪恒生科技的 ETF。

这里强调一个冷知识，港股通最开始的时候，是限定在股票上的，港资通过沪股通深股通也限定在股票上。

但是后来，部分 ETF 也纳入了港股通。下图就是可以通过港股通买入的品类统计，许多持有规模并不小。

平时不觉得在港股买这些 A股有的 ETF 有多大意思，但经历这波行情，不得不说，能够不受涨跌停板的约束，是港股通买 ETF 的一大优势。

当然，类似港股通可以交易到 4 点，不似 A股的香港 ETF在 3 点就收盘，其实对于做短线的交易者，也是一大优势。

场外指数基金和 ETF 的这两个毛病，都是小毛病，只是在特定市场时段凸显。

但谁知道历史是否会重复，所以心理得有这根弦，万一遇上类似情况，用好工具是关键。

说到 ETF，今天是 A股 ETF 发展的又一件大事——中证 A500ETF 要批量上市了。

“9·24”迄今，A股大幅震荡，这段时间的涨涨跌跌，倒是很能体现中证 A500 这个新一代宽基指数的特点。

之前我们也分析过，中证 A500 通过 500 个成分股，实现对 A股整体行业分布的对标。

从下图可以看到，因为编制规则的优势，就中证三级行业的覆盖，中证 A500 是要胜过沪深300、中证A50 的。也因为细分行业覆盖多，所以会对细分行业的“小巨人”覆盖更全面。

数据来源：Wind金融终端

而相比此前发行的中证A50，因为中证 A500成分股更多，所以会呈现稍强的小盘股暴露。

下表便是“9·24”迄今逐日沪深300、中证800、中证A50 和中证 A500 指数的对比。可以看到，黄色高亮的是中证800 显著跑赢沪深300 的交易日，也就是小盘股表现相对优异的交易日。而在这些交易日，中证 A500 比中证800 有更优秀的表现，是一个极为不俗的中证800 加强。

所以，在预期中小盘股有优势，但又不想过分下沉时，中证 A500 或许是相比传统沪深300、中证800 更好的选择。

当然，不是所有的资金，都对大小盘轮动有兴趣的。

如果我们从长期持有角度来看，中证 A500，依然有不可忽略的地位。

今年，A股新一代宽基有两轮集中发行，先是中证A50，后是此轮中证 A500。这两个指数，你认为哪个的历史地位更重要？

我本以为应该是先登场的中证A50，但最近做数据比较时才发现，或许中证 A500 才是更重要的那个。

一个不起眼但极为重要的事实就是，中证A50 的基点设计为2014 年 12 月 31 日，这意味着在这之前 A股的历史，它是无法表征的。

而中证 A500 的基点却设计为2004 年 12 月 31 日，比中证A50 整整提前了十年。

熟悉 A股尤其是 A股指数发展史的读者应该知道，类似沪深300、中证500、中证1000 这样经典的上一代宽基指数，基点全部是 2004 年 12 月 31 日，这样的基点才能体现自2005 年股权分置改革以来 A股的表现，才能体现过去 20 年波澜壮阔的 A股。就这点而言，中证A50 是所欠缺。

下图是从 2004 年 12 月 31 日迄今(截至 10 月 11 日)，沪深300、中证800 和中证 A500 这三个指数包含股息再投资的全收益指数的走势对比，可以看到以年化收益而言，沪深300 和中证800 其实相若，长期来看大小盘表现相若。但中证 A500 则是有相对显著的超额，相比中证800 全收益指数要多 0.51 个百分点一年。可别小看这点差距，经过差不多 20 年的日积月累，就是累计收益 476.86%与 532.52%的差异。